Analyse: Des bons du Trésor de la zone euro, projet sensé mais sensible

LONDRES/BRUXELLES (Reuters) - Les responsables politiques soucieux de convaincre l'Allemagne et d'autres pays riches de la zone euro d'accepter le lancement d'obligations communes à tous les pays de la région ont tout intérêt à miser sur la simplicité et la brièveté.

La pénurie persistante de titres notés "triple A" constitue un argument non négligeable en faveur du lancement d'obligations de la zone euro dans son ensemble, en dépit de l'opposition de l'Allemagne, qui craint que ses contribuables ne doivent un jour rembourser des dettes émises au bénéfice d'autres pays.

Le projet d'obligations "synthétiques" regroupant des dettes émises par les 19 pays de la zone euro présenté l'an dernier par la Commission européenne est pour l'instant au point mort, ce qui a conduit au lancement de propositions différentes, dont celle de bons du Trésor communs.

Ewald Nowotny, l'un des membres du Conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne (BCE), a évoqué en février la possibilité de créer de tels titres à court terme (un an ou moins) garantis par les pays de la zone euro; la Commission européenne y voit pour sa part une option permettant de renforcer les marchés de capitaux européens, selon une source du secteur.

Il ne faut toutefois pas s'attendre à des progrès en la matière avant l'installation de la nouvelle Commission qui sera formée après les élections européennes de la fin du mois de mai.

Et même après, les espoirs d'avancées sont minces: la proposition de la CE actuelle de créer des "sovereign bond-backed securities" (SBBS), des titres adossés à un portefeuille d'obligations d'Etats de la zone euro, n'a pas été discutée depuis qu'un rapport franco-allemand a jugé en juin dernier qu'elle présentait "nettement plus d'inconvénients que d'avantages potentiels" et ne devait donc pas être suivie d'effets.

Graham Bishop, consultant de l'Union européenne en matière de réglementation financière, avait le premier évoqué l'idée de bons du Trésor de la zone euro en 2011. Le président de la Commission de l'époque, José Manuel Barroso, l'avait nommé en 2013 à la tête d'un groupe d'experts sur le sujet... qui a été dissout en 2014.

Aujourd'hui vice-président de la section britannique de l'European Movement, une organisation non-gouvernementale de promotion de l'intégration européenne, Graham Bishop propose désormais d'émettre des titres communs d'une maturité de deux ans et travaille sur une nouvelle version du projet prévoyant une maturité de six mois.

"UN PAS DANS LA BONNE DIRECTION"

"Les gouvernements devraient s'engager à réaliser leurs financements à court terme, à moins de deux ans, par le biais du fonds, un engagement qui pourrait passer par un traité", explique-t-il.

Les pays membres qui ne respecteraient par les règles budgétaires de l'UE seraient exclus du fonds et les Etats membres ne seraient pas engagés par les dettes souscrites par d'autres.

Une partie des analystes jugent ce projet sensé, notamment pour les banques, qui ont besoin de dettes souveraines bien notées pour financer leurs activités et s'inquiètent de la raréfaction des titres émis par l'Allemagne et les Pays-Bas, deux pays notés "triple A".

"Au vu de l'opposition politique à une euro-obligation, un euro-bon du Trésor sûr serait considéré comme un pas dans la bonne direction", estime David Owen, chef économiste Europe chez Jefferies à Londres.

Les critiques du projet, eux, estiment que créer un tel instrument reviendrait à faire pression sur les Etats en faveur d'un partage des dettes.

"Une fois qu'un tel 'actif sûr' serait en place, les appels à la mutualisation seraient inévitables. Il ne faut donc pas même commencer à aller dans cette direction", dit Markus Ferber, député européen conservateur allemand membre de la commission économique du Parlement.

Les avantages potentiels d'obligations communes de la zone euro avaient été mis en avant pendant la crise de la dette face au risque de voir la dégradation de la qualité du crédit des Etats membres pénaliser les banques de la région, qui figurent parmi leurs principaux créanciers, avec à la clé la possibilité de voir se former un cercle vicieux difficile à enrayer.

Le risque reste présent aujourd'hui car en dépit du durcissement de la réglementation financière, les banques ont utilisé les crédits à faibles taux mis à leur disposition par la Banque centrale européenne (BCE) pour acheter entre autres des dettes souveraines.

Les banques italiennes détiennent ainsi près de 20% de la dette publique émise par Rome, qui avoisine 2.000 milliards d'euros et, l'an dernier, l'envolée des rendements italiens liée aux inquiétudes sur la politique budgétaire de Rome a eu pour effet une augmentation des coûts de financement du secteur bancaire.

L'exposition moyenne des banques européennes à la dette souveraine atteint 170% de leurs fonds propres "core tier 1" (une mesure clé de la solvabilité du secteur) selon les analystes de Deutsche Bank, soit plus de trois fois le ratio affiché par les banques américaines.

Tout en réduisant les risques pour la stabilité financière, les promoteurs des titres communs au sein de l'UE espèrent accroître l'offre d'actifs libellés en euro considérés comme sûrs, afin d'attirer davantage d'investisseurs étrangers et de contrer la domination du dollar américain comme monnaie de réserve, qui reste écrasante.

La part des obligations souveraines notées "triple A" émises dans la zone euro, qui avoisinait 50% avant la crise financière, est tombée autour de 25% aujourd'hui avec la détérioration des notes de plusieurs pays de la région.

Graham Bishop estime que le projet de bons du Trésor communs est aujourd'hui plus facile à promouvoir qu'il y a dix ans car les rendements des titres courts ont convergé dans l'intervalle, ce qui réduirait le coût de la participation éventuelle au projet pour des pays comme l'Allemagne.

Un porte-parole du ministère des Finances allemand s'est refusé à tout commentaire.

Interrogé sur le sujet lors de sa conférence de presse de mars, le président de la BCE, Mario Draghi, a répondu que la décision relevait des autorités politiques.

"Cela n'enlève rien à l'argument selon lequel il est tout à fait rationnel de disposer d'un actif sûr au niveau européen", a-il ajouté.

(Avec Balazs Koranyi à Francfort et Peter Maushagen à Bruxelles, infographies de Dhara Ranasinghe; Marc Angrand pour le service français)